Прежде (до Ужасных событий) рубль переоценивался относительно доллара по довольно простой механике. Вот основные факторы:
Risk-off, risk-on. Российские акции и облигации покупали международные (в основном – американские) инвесторы. Как правило, в пакетах “Развивающиеся страны” или “Индекс России”.
Когда инвесторы волнуются о чём-нибудь, они выходят в кэш (доллар) и в американский рынок (самый ликвидный на свете, с минимальными страновыми рисками – так считается). Это называется Risk-off. Соответственно, российский рынок акций (и все другие “развивающиеся” рынки) массово распродаётся, и без разницы, что происходит в стране или с конкретными компаниями: входит в индекс – будет продана. Покупателей, которые готовы покупать за любые деньги (индексные фонды покупают по любой цене) отсутствуют, цены сильно падают. На полученные рубли покупаются доллары и выводятся из страны. Индекс Мосбиржи падает, РТС падает ещё сильнее, доллар растёт.
Потом инвесторы успокаиваются и начинают тарить всё подряд, надеясь заработать премию за риск. Вкладываются в индексы, и всё происходит с точностью до наоборот: доллар снижается, акции в рублях растут, РТС растёт.
Переоценка страновых рисков.
В России постоянно что-то случается, особенно с точки зрения зарубежного инвестора. И требуемая доходность от вложений в Россию из-за этого меняется.
Если всё спокойно, войн на границах нет, санкции не вводятся новые, то начинает работать фундаментальная сила российского рынка (у нас много всего полезного производится, и дивиденды космически хорошие по мировым меркам, а долгов почти нет). Рубль укрепляется, рынок растёт. Иногда – феноменально растёт. Важную роль играет фундамент: когда спокойно, то более умные инвесторы начинают выбирать конкретные компании, а не покупать индекс.
Но едва какой-то кипиш на горизонте, и оценка рубля относительно других “развивающихся” валют резко снижается, рынок распродаётся. Кипиш происходит в последние 10 лет (с 2012) регулярно, и распродаж было много. Не всегда компания (или рубль) успевал восстановиться, и была новая распродажа.
В итоге этот фактор являлся для российского рынка ключевым: иностранный капитал очень велик и действует очень резко, поэтому волатильность большая. Риск: тут момент не угадаешь.
Ключевая ставка.
Ключевая ставка регулирует количество денег в финансовой системе. По идее, ставка выше = денег меньше, и наоборот. Но это по идее, а в России не так.
На российский рынок (и рубль) влияли две ключевых ставки: американская и наша. Если американская ставка растёт, то доходность по безрисковым инструментам в долларах (облигациям, “трежерям”) становится выше. Тогда у рисковых инструментов доходность должна быть ещё выше (безрисковая + премия за риск). Россия относится к супер-рисковым рынкам, поэтому американская ставка на неё влияла ещё сильнее, особенно на компании “новой экономики”. И наоборот: ставка падает, доллары печатают, рынки всех стран на свете, связанных с США, растут. Соответственно, рубль дорожает, поскольку его покупают за доллары, чтобы на рубль купить что-нибудь полезное вроде ОФЗ.
Здесь в игру вступает российская ставка. Предложение денег в России было привязано к наличию резервной валюты: больше валюты – больше рублей. Просто так печатать рубли нельзя.
Но если ОФЗ дают большую прибыль (ставка высокая, банковские кредиты дорогие, денег должно бы быть мало), то международные спекулянты не могут устоять перед искушением замутить carry trade: (грубо говоря) занять доллары дёшево, вложить их в ОФЗ, получить с дельты свой гешефт. Арбитраж процентных ставок.
А раз доллары приходят в систему, то происходит чудо: рубль укрепляется, а его количество растёт. Вот такой выверт необычный. Потом, правда, нужно ещё решить задачу изъятия прибыли по ОФЗ у зарубежных инвесторов, чему помогает постоянная девальвация рубля… такой сеньораж с кэрри-трейд спекулянтов. Но это отдельная, хотя и связанная задача.
В целом: американская ставка растёт, рубль падает, российский рынок падает, американский рынок падает.
Российская ставка растёт, рубль растёт, российский рынок растёт (неравномерно).
Нефть.
Много лет работало условное правило “4000 рублей за бочку нефти”. Нефть растёт (по любым причинам: например, хуситы обстреляли нефтебазу), рубль растёт, соотношение сохраняется. Нефть падает (например, все испугались, что США продают резервную нефть в рынок), рубль падает. Всё в равновесии.
Механика завязана на валютную выручку от продажи нефти и нефтепродуктов, привязанного к нефтяной корзине контрактного газа, и налоговых соображений.
“Бюджетное правило” работает, в конечном счёте, на поддержание того же баланса.
Налоги и дивиденды.
В прежней России крупнейшие экспортёры, вроде Газпрома, делали странную вещь. Они брали газ из недр планеты, гнали за тысячи километров немцам, немцы платили за это евро, и всё. Евро оставались в Германии и в Россию не перемещались ни валютой, ни товарами. Потому что ползучая девальвация, чтобы брить зарубежных инвесторов, работает и в обратную сторону: экспортёрам выгодно продавать выручку как можно позже.
И они продают её, когда пора платить налоги (позже никак). В декабре – побольше, ну и каждый квартал. Налоги платят в рубле – рубль покупают за валюту – рубль растёт. Каждый квартал.
А ещё многие компании России платили дивиденды – высокие, чтобы привлечь инвесторов. По странной традиции, делалось это раз в год (в основном): в июле.
Дивиденды перечислялись инвесторам, к августу они начинали закупать на эти дивиденды валюту и выводить из страны. Получался традиционный августовский обвал рубля.
Простейший арбитраж: в августе каждый год покупать рубль за доллар, в декабре покупать доллар за рубль. Если бы все остальные факторы не действовали, это была бы надёжная схема.
Ну, это было раньше. А что теперь?